نیاز بالای دولت به تأمین مالی و چالش‌های فروش اوراق دولتی

به گزارش نرخ روز، بازار اوراق دولتی همچنان یکی از مسیرهای اصلی تأمین مالی دولت در سال ۱۴۰۵ محسوب می‌شود. این بازار در ماه‌های اخیر هم از نظر شیوه عرضه و هم از نظر ترکیب خریداران دستخوش تغییراتی بوده است. در کنار تلاش دولت برای افزایش تأمین مالی از بازار بدهی، میزان استقبال خریداران و ظرفیت بازار برای جذب اوراق به یکی از متغیرهای مهم در ارزیابی عملکرد این بازار تبدیل شده است. در چهاردهمین حراج اوراق مالی اسلامی دولتی، در مجموع ۴۶.۹۲ همت اوراق عرضه شد که از این میزان ۲۰.۴۵ همت به فروش رسید. به این ترتیب، حدود ۴۳.۶ درصد اوراق عرضه‌شده در این مرحله جذب شد و بیش از نیمی از عرضه بدون مشتری باقی ماند. در این حراج چهار نماد اراد296، اراد297، اراد299 و اراد305 عرضه شدند. در میان آنها، تنها اراد299 توانست از سوی بانک‌ها و مؤسسات اعتباری غیربانکی تقاضا جذب کند و یک بانک برای خرید ۴۵۰ میلیارد تومان از این اوراق سفارش ارسال کرد که تمام آن نیز مورد پذیرش قرار گرفت. ۲۰ همت دیگر از فروش این حراج مربوط به اراد305 و از محل خرید سایر خریداران حقیقی و حقوقی در بازار سرمایه بوده است. در نتیجه، تقریباً ۹۸ درصد فروش این مرحله از مسیر بازار سرمایه انجام شده و سهم شبکه بانکی از کل فروش تنها حدود ۲.۲ درصد بوده است. این ترکیب نشان می‌دهد مانند مرحله پیشین، در حراج چهاردهم بازار پول نقش بسیار محدودی در تأمین مالی دولت داشته است. اهمیت رقم فروش این حراج زمانی روشن‌تر می‌شود که عملکرد دولت را با رقم در نظر گرفته‌شده در بودجه سال ۱۴۰۵ مقایسه کنیم. با در نظر گرفتن رقم ۱٬۰۳۰ همت برای فروش اوراق در بودجه، مجموع فروش انجام‌شده در ۱۴ حراج به ۳۰۴.۳۸ همت رسیده است. بنابراین تاکنون حدود ۲۹.۵ درصد از رقم مورد نظر محقق شده و برای رسیدن به این سطح، حدود ۷۲۵.۶ همت دیگر باید از طریق فروش اوراق تأمین شود. به بیان دیگر، با برگزاری ۱۴ حراج، هنوز کمتر از یک‌سوم سقف مندرج در بودجه ۱۴۰۵ محقق شده است. بنابراین حتی اگر فروش اوراق در هفته‌های آینده افزایش پیدا کند، تأمین باقی‌مانده این منابع مستلزم سرعت گرفتن فروش نسبت به متوسط عملکرد حراج‌های برگزارشده تاکنون خواهد بود. البته مقایسه رقم فروش با رقم بودجه را نباید به معنای الزام دولت به فروش دقیقاً ۱٬۰۳۰ همت در قالب همین حراج‌ها دانست اما این عدد معیار مهمی برای سنجش فاصله عملکرد تأمین مالی دولت با هدف پیش‌بینی‌شده در قانون بودجه است. یکی از تغییرات مهم در سازوکار فروش اوراق دولتی از حراج نهم به بعد، ورود «معامله‌گران اولیه» به بازار اوراق است. از حراج نهم طرح ایجاد هم‌زمان بازار اولیه و ثانویه با حضور معامله‌گران اولیه اجرایی شده و بانک ملت، بانک تجارت، تأمین سرمایه امید، تأمین سرمایه لوتوس پارسیان و صندوق سرمایه‌گذاری افرا برای حداقل یک سال به عنوان معامله‌گران اولیه تعیین شده‌اند. اهمیت این گروه در این است که صرفاً خریدار نهایی اوراق نیستند، بلکه با حضور مستمر در بازار اولیه و ثانویه، به ایجاد یک مسیر منظم‌تر برای عرضه، خرید و گردش اوراق کمک می‌کنند. بعد از راه‌اندازی این سازوکار، اوراق با نرخ‌های بالاتری نسبت به گذشته به فروش رسیده‌اند و در دوازدهمین حراج نیز حدود ۳۴ همت تأمین مالی انجام شده که بیش از ۱۰ برابر روش فروش پیشین گزارش شده است. همچنین نرخ سود اوراق در آن حراج به حدود ۴۱.۹ درصد رسیده بود. هدف چنین ساختاری افزایش انگیزه نهادهای پولی و مالی برای حضور در بازار اوراق و در نهایت افزایش نقدشوندگی اوراق دولتی است. به همین دلیل، ورود معامله‌گران اولیه را می‌توان یک تغییر ساختاری در بازار بدهی دانست، نه صرفاً تغییر در فهرست خریداران یک حراج. دولت دستورالعمل معامله‌گری اولیه را اجرایی کرد؛ در نتیجه این اقدام نرخ بازده اوراق دولتی افزایش یافت و در سه حراج گذشته به یکباره، فروش اوراق دولتی اوج گرفت. با این حال، حراج چهاردهم نشان می‌دهد راه‌اندازی این سازوکار به‌تنهایی به معنای تضمین تقاضای بالا برای همه اوراق نیست. در این مرحله، از میان چهار نماد عرضه‌شده، تنها ۰.۴۵ همت از سوی یک بانک خریداری شد و عمده فروش یعنی ۲۰ همت به سایر خریداران بازار سرمایه تعلق داشت. بنابراین همچنان مسئله اصلی بازار بدهی، ظرفیت جذب اوراق و شرایطی است که سرمایه‌گذاران حاضر باشند در مقابل بازدهی مشخص، حجم بیشتری از اوراق دولتی را خریداری کنند. جمع‌بندی نرخ روز: بازار اوراق دولتی در سال ۱۴۰۵ همچنان مسیر اصلی تأمین مالی دولت است، اما در ۱۴ حراج برگزار شده، تنها ۲۹.۵ درصد از هدف بودجه‌ای محقق شده است. با وجود تغییرات ساختاری مانند ورود معامله‌گران اولیه که در حراج‌های قبلی به افزایش فروش و نرخ سود اوراق منجر شد، حراج چهاردهم نشان داد که این سازوکار به تنهایی تقاضای بالا را تضمین نمی‌کند. سهم شبکه بانکی از فروش در این حراج بسیار محدود بود و عمده فروش از طریق بازار سرمایه انجام شد. چالش اصلی همچنان ظرفیت جذب اوراق و شرایط جذاب برای سرمایه‌گذاران است.