بررسی سه شاخص کلیدی از ارزش بازار سهام

به گزارش نرخ روز، در دوره‌های مختلف رونق و رکود بازار سرمایه، یکی از پرسش‌های اصلی فعالان بازار همواره این است که آیا بورس در شرایط کنونی از ارزندگی لازم برخوردار است یا خیر. پاسخ به این پرسش تنها با اتکا به شاخص کل یا روند قیمت سهام امکان‌پذیر نیست؛ زیرا افزایش شاخص می‌تواند ناشی از عواملی مانند تورم، رشد نرخ ارز یا حتی افزایش سود اسمی شرکت‌ها باشد. به همین دلیل، تحلیلگران حرفه‌ای برای ارزیابی جایگاه واقعی بازار، از مجموعه‌ای از شاخص‌های ارزش‌گذاری استفاده می‌کنند که هر یک از منظری متفاوت، وضعیت بازار را مورد بررسی قرار می‌دهند. سه شاخص ارزش دلاری بازار، نسبت ارزش بازار به تولید ناخالص داخلی (شاخص بافت) و نسبت قیمت به سود دوازده‌ماهه (P/E TTM) از مهم‌ترین ابزارهای سنجش ارزندگی بازار به شمار می‌روند. بررسی این سه معیار نشان می‌دهد که اگرچه هر کدام بر مبنای متفاوتی محاسبه می‌شوند، اما در شرایط فعلی پیام نسبتاً مشابهی را منتقل می‌کنند. نخستین معیار، نسبت قیمت به سود دوازده‌ماهه یا P/E TTM است؛ این شاخص نشان‌دهنده میزان تمایل سرمایه‌گذاران برای پرداخت به ازای هر واحد سود شرکت‌ها است. روند تاریخی این نسبت حاکی از آن است که بورس ایران در سال‌های اخیر عمدتاً در محدوده ۶.۵ تا ۸ واحد معامله شده است. هرگاه این نسبت به محدوده ۸ تا ۹ واحد رسیده، بازار به سطوح نسبتاً بالای ارزش‌گذاری نزدیک شده است. در مقابل، کاهش P/E به محدوده ۵ تا ۶ واحد معمولاً با دوره‌های بدبینی، خروج نقدینگی و افزایش ریسک‌های اقتصادی همزمان بوده است. در حال حاضر، نسبت P/E TTM بازار به حدود ۶.۱ واحد رسیده است؛ این سطح پایین‌تر از میانگین تاریخی قرار دارد و بازار را به یکی از محدوده‌های کم‌ریسک ارزش‌گذاری نزدیک کرده است. البته این موضوع به معنای آغاز قطعی یک روند صعودی نیست، بلکه نشان می‌دهد سرمایه‌گذاران امروز نسبت به گذشته، قیمت کمتری برای سود شرکت‌ها پرداخت می‌کنند. دومین معیار، نسبت ارزش بازار به تولید ناخالص داخلی یا همان شاخص بافت است. این شاخص اندازه بازار سرمایه را با اندازه اقتصاد کشور مقایسه می‌کند و یکی از شناخته‌شده‌ترین ابزارهای ارزش‌گذاری کل بازار در جهان محسوب می‌شود. داده‌های تاریخی نشان می‌دهد که این نسبت در اوج رونق بورس در سال ۱۳۹۹ به حدود ۱.۲۲ رسید؛ به این معنا که ارزش بازار سهام حتی از تولید ناخالص داخلی کشور نیز فراتر رفت. اما پس از اصلاح چندساله بازار، این نسبت به تدریج کاهش یافت و اکنون به حدود ۰.۲۶ رسیده است؛ در حالی که میانگین تاریخی آن نزدیک به ۰.۳۷ برآورد می‌شود. اگرچه ساختار اقتصاد ایران و سهم بالای بخش دولتی باعث می‌شود شاخص بافت به تنهایی معیار کاملی برای ارزش‌گذاری نباشد، اما مقایسه تاریخی آن نشان می‌دهد بازار سرمایه امروز از منظر اندازه خود نسبت به اقتصاد، فاصله محسوسی با دوره‌های اوج ارزش‌گذاری دارد. سومین معیار، ارزش دلاری بازار سرمایه است؛ شاخصی که با حذف اثر تورم و رشد نرخ ارز، تصویر واقعی‌تری از اندازه بازار ارائه می‌دهد. بر اساس این معیار، ارزش بازار سرمایه ایران اکنون حدود ۸۴.۸ میلیارد دلار برآورد می‌شود. این در حالی است که در دوره‌های رونق، ارزش دلاری بورس تا محدوده ۱۵۰ میلیارد دلار نیز افزایش یافته بود. به عبارت دیگر، بازار هنوز حدود ۴۰ درصد پایین‌تر از اوج تاریخی خود قرار دارد. اهمیت این شاخص در آن است که رشد شاخص کل لزوماً به معنای افزایش ارزش واقعی بازار نیست. ممکن است شاخص بورس به دلیل تورم یا رشد نرخ ارز افزایش یابد، اما ارزش دلاری بازار تغییر محسوسی نکند. از این رو، ارزش دلاری یکی از مناسب‌ترین معیارها برای مقایسه تاریخی بازار محسوب می‌شود. هر یک از این سه معیار، بازار را از زاویه‌ای متفاوت بررسی می‌کنند. P/E رفتار سرمایه‌گذاران در قیمت‌گذاری سود شرکت‌ها را می‌سنجد، شاخص بافت اندازه بازار را نسبت به اقتصاد ارزیابی می‌کند و ارزش دلاری اثر تورم و افت ارزش پول ملی را از تحلیل حذف می‌کند. با وجود تفاوت در مبانی محاسبه، هر سه شاخص در شرایط فعلی به نتیجه‌ای مشابه رسیده‌اند؛ بورس ایران نه در محدوده هیجان و بیش‌ارزش‌گذاری قرار دارد و نه به سطوحی مشابه دوران رونق سال ۱۳۹۹ نزدیک است. در مقابل، این شاخص‌ها نشان می‌دهند بازار از منظر تاریخی در محدوده‌ای محافظه‌کارانه‌تر ارزش‌گذاری می‌شود. با این حال، ارزندگی به تنهایی نمی‌تواند تضمین‌کننده رشد بازار باشد. تجربه سال‌های گذشته نشان داده است که بازار ممکن است برای مدت طولانی در سطوح پایین ارزش‌گذاری باقی بماند، اگر متغیرهای کلان اقتصادی از آن حمایت نکنند. در شرایط کنونی، عواملی مانند نرخ بهره، سیاست‌های پولی و مالی، روند نرخ ارز، قیمت‌های جهانی کالاها، وضعیت انرژی، ریسک‌های سیاسی و جریان ورود نقدینگی نقشی تعیین‌کننده در تبدیل این ارزندگی بالقوه به رشد واقعی بازار خواهند داشت. بررسی همزمان سه روش ارزش‌گذاری بازار سرمایه نشان می‌دهد بورس تهران از منظر P/E TTM، شاخص بافت و ارزش دلاری بازار در سطوحی پایین‌تر از میانگین‌های تاریخی خود قرار گرفته است. این همگرایی میان سه شاخص مستقل، بیانگر آن است که بازار نسبت به دوره‌های اوج ارزش‌گذاری، با احتیاط بیشتری قیمت‌گذاری شده است. البته این نتیجه را نباید به معنای آغاز قطعی یک روند صعودی تفسیر کرد. ارزش‌گذاری تنها یکی از مؤلفه‌های تصمیم‌گیری در بازار سرمایه است و زمان فعال شدن این ظرفیت، بیش از هر چیز به بهبود متغیرهای کلان اقتصادی، کاهش نااطمینانی‌ها و بازگشت اعتماد سرمایه‌گذاران وابسته خواهد بود. از همین رو، سه شاخص ارزش‌گذاری را می‌توان بیش از آنکه ابزاری برای پیش‌بینی زمان رشد بازار دانست، معیاری برای سنجش فاصله بورس از سطوح تاریخی ارزندگی تلقی کرد. جمع‌بندی نرخ روز بررسی سه شاخص کلیدی P/E TTM، نسبت ارزش بازار به تولید ناخالص داخلی و ارزش دلاری بازار نشان می‌دهد که بورس ایران در حال حاضر در سطوحی پایین‌تر از میانگین‌ها و اوج‌های تاریخی خود ارزش‌گذاری شده است. این همگرایی میان شاخص‌ها حاکی از یک ارزش‌گذاری محتاطانه در بازار است. با این حال، ارزندگی به تنهایی برای رشد بازار کافی نیست و فعال شدن این ظرفیت به بهبود متغیرهای کلان اقتصادی و بازگشت اعتماد سرمایه‌گذاران بستگی دارد. این شاخص‌ها بیشتر معیاری برای سنجش فاصله بازار از سطوح تاریخی ارزندگی هستند تا ابزاری برای پیش‌بینی زمان دقیق رشد.